Los bonos duales Bontam ganan terreno entre inversores con el dólar cerca del techo de la banda

En el mercado argentino de deuda en pesos, una familia de títulos del Tesoro se volvió en pocas semanas una de las más buscadas por inversores locales y extranjeros: los bonos duales Bontam. Su atractivo crece en un momento preciso, con un esquema monetario en transición, tasas de interés más inestables y un dólar que se acerca al techo de la banda oficial.

El mecanismo es sencillo de enunciar. Estos bonos pagan el máximo entre una tasa fija y la Tamar, la Tasa Mayorista Activa, que se calcula como el promedio de los depósitos a plazo fijo mayoristas. Si las tasas suben, el inversor cobra la Tamar; si bajan, conserva el piso de la tasa fija. Es una opcionalidad que, en el contexto actual, pasó a valer mucho.

La razón de fondo es la salida de las Lefis y el paso a un esquema de agregados monetarios, que generaron oscilaciones en las tasas de corto plazo. Sin una tasa de referencia que actúe como ancla, el Banco Central interviene solo de manera ocasional en el mercado secundario de letras o ajusta encajes, y deja que las tasas se formen por oferta y demanda. De ahí los episodios de subas rápidas posteriores a la salida de las Lefis. J.P. Morgan, en un informe conocido esta semana en el que anunció su regreso al carry trade tras el salto del dólar, sostuvo que esta cobertura podría ser atractiva si las tasas de corto plazo ven más volatilidad. Según el banco, el exceso de liquidez parece corregido y el BCRA debería poder mantener un control estricto de las condiciones de liquidez.

El mismo informe dio un dato sobre el tipo de cambio: el límite superior de la banda está 8,5% por encima del USD/ARS actual, lo que vuelve a hacer asimétrico el perfil riesgo-recompensa del carry. Con tasas nominales entre 5 y 10 puntos porcentuales por encima de sus mínimos recientes, en torno al 40%, los rendimientos resultan competitivos. J.P. Morgan ubicó la Tamar en 40,9%.

Los números de desempeño acompañan. La sociedad de Bolsa Cohen señaló que, desde julio, los duales subieron 2,9% frente a 0,6% de las Lecap. Lo atribuyó a la protección de la Tamar, que en ese lapso avanzó 9 puntos porcentuales, de 34% a 43% de TNA. Cohen describió como un nuevo equilibrio, en un contexto de presión cambiaria y vencimientos en pesos exigentes, el nivel reciente de la caución diaria en torno al 39% y de las Lecap a 30 días en 47,8% TNA.

Otras firmas coinciden. Portfolio Personal Inversiones (PPI) observó que en el tramo corto los Bontam siguieron ganando en términos relativos frente a los Boncap, y planteó como alternativas para quien quiera más exposición los Bontam largos (TTJ26 y TTD26) o los CER largos. First Capital remarcó que las primas de cobertura en duales largos como el TTD26 son relativamente bajas frente a instrumentos de tasa fija del mismo plazo, y que los duales tienen menor volatilidad que las Lecap y Boncap porque su valor depende de la Tamar histórica. Delphos añadió que cualquier tasa por encima de la tasa implícita promedio hace conveniente ir a duales antes que a Lecap o Boncap.

No todo es ventaja sin matices. En el tramo corto, algunos analistas consideran que el premio por la opcionalidad ya está en los precios, lo que limitaría la ventaja sobre la tasa fija si la volatilidad cede. En los tramos largos, en cambio, la relación de cobertura seguiría favoreciendo a los duales, porque cuanto más lejos el vencimiento, más pesa la posibilidad de capturar subas de la Tamar que hoy no están descontadas.

Queda además el factor político. PPI apuntó que, si tras las elecciones de medio término mejora la percepción crediticia, el tramo medio-largo tendría margen para ganancias de capital por compresión de riesgo. Habrá que mirar entonces la evolución de la Tamar, la distancia del dólar al techo de la banda y el resultado electoral.