Juros sobem com pressão de leilão recorde de NTN-B e preocupações inflacionárias

Os juros futuros subiram na terça-feira, recuperando o terreno perdido no dia anterior, enquanto o Tesouro Nacional realizava uma operação de venda de títulos que deixaria marcas profundas no mercado. A oferta de Notas do Tesouro Nacional série B — títulos indexados à inflação — atingiu 4,8 milhões de reais, mais que o dobro dos 1,9 milhão oferecidos na semana anterior. O tamanho da operação, especialmente um lote de 1,5 milhão no papel mais longo, com vencimento em 2055, criou uma pressão que se propagou por toda a curva de juros futuros.

O impacto foi mensurável e histórico. Foram vendidas 4.695.200 unidades de NTN-B com um DV01 — a medida de risco de mercado — de 16,69 milhões de reais, o maior já registrado. Essa métrica captura o quanto o preço do título se move com mudanças nas taxas de juros, e um número tão elevado sinaliza que o mercado absorveu uma quantidade de risco extraordinária. As taxas dos contratos de Depósito Interfinanceiro, que refletem as expectativas de juros futuros, subiram em toda a extensão: o DI para janeiro de 2022 fechou em 4,96%, o de 2023 em 6,80%, o de 2025 em 8,29% e o de 2027 em 8,86%.

O que torna essa movimentação particularmente significativa é o que ela revela sobre a confiança do mercado nas orientações do Banco Central. A autoridade monetária tem argumentado que os choques inflacionários são temporários e que um ajuste completo da taxa Selic — a taxa básica de juros — poderia levar a inflação muito abaixo da meta em 2022. Esse é o horizonte que agora importa para a política monetária. Mas o mercado, ao precificar essas taxas mais altas, está sinalizando ceticismo. As projeções para o IPCA, o índice de inflação ao consumidor, estão piorando consistentemente, tanto para este ano quanto para o próximo.

Os operadores apontam para pressões que não parecem temporárias. As commodities seguem em alta persistente. Os preços de energia enfrentam perspectivas ruins. E há aposta generalizada na recuperação da atividade econômica, o que historicamente alimenta inflação. Paulo Nepomuceno, operador de renda fixa da Terra Investimentos, resumiu o dilema: exceto por uma moeda mais valorizada, tudo o mais aponta para pressão inflacionária futura. Ainda assim, ele observa que o mercado não começou a desafiar abertamente o Banco Central, que mantém credibilidade considerável.

A demanda pelas NTN-B permanece aquecida apesar da inflação implícita nos papéis já estar muito elevada. Esses títulos atraem fundos de investimento que não podem estender muito a duration de suas carteiras — o tempo médio até o vencimento — e também fundos de pensão, que sofrem com passivos atrelados ao IGP-M, outro índice de inflação. Para esses investidores, a NTN-B funciona como um papel defensivo, uma proteção contra um cenário que o mercado começa a suspeitar que o Banco Central pode não conseguir evitar.

O que se desenha é uma assimetria crescente de riscos. O Banco Central segue com seu discurso de que os choques são transitórios e que a Selic não precisa chegar ao nível neutro — aquele que nem estimula nem restringe a economia. Mas cada dia que passa, com commodities altas, energia cara e atividade se recuperando, o mercado fica menos convencido. A operação de terça-feira não foi apenas um leilão de títulos; foi um termômetro da desconfiança que cresce silenciosamente entre quem precifica risco todos os dias.