Howard Marks, da Oaktree, observa que a euforia com a inteligência artificial vem acompanhada de uma concentração rara de ganhos em poucas empresas, de uma escalada de dívidas para financiar a infraestrutura e de negócios entre fornecedores que se sustentam mutuamente. Ele não nega que a tecnologia transformará a economia, mas lembra que transformação não garante retorno, e que o momento pede discernimento em vez de medo ou entusiasmo cego. Sua reflexão situa o tema numa antiga tradição de mercado, a de que grandes revoluções tecnológicas costumam atrair capital antes de saberem quem, de fato,
Howard Marks alerta para concentração, dívida e circularidade nos investimentos em IA
"A resposta correta não é a paralisia"
Mark
Qual é o número que ancora o alerta de Marks?
Mimi
A concentração: 42 empresas de tecnologia responderam por cerca de dois terços da alta do S&P 500 desde janeiro de 2024, segundo o J.P. Morgan.
Mark
E o endividamento?
Mimi
Quase US$ 600 bilhões em dívida ligada ao setor neste ano, pela estimativa do Goldman Sachs, sendo uns US$ 400 bilhões no mercado americano de grau de investimento.
Luke
Vale notar que esses US$ 600 bilhões e a necessidade de US$ 1 trilhão por ano são estimativas de um banco, não dados oficiais.
Mark
O que são transações circulares?
Mimi
Empresas do ecossistema financiando a compra dos próprios produtos. Marks pergunta se são negócios independentes ou subsídio para sustentar a demanda.
Luke
Ele levanta a pergunta, não a responde. O texto não mostra prova de que sejam subsídios.
Mark
E as notas dadas pelo Claude?
Mimi
Servem para ilustrar incerteza: IA em geral nota 3, laboratórios de fronteira nota 2.
Luke
É um exercício de um modelo de IA, não uma medida objetiva. Mostra a intuição de Marks, não um fato de mercado.
Mark
Então ele vê bolha?
Mimi
Diz que a IA é real, mas ainda não dá para saber se os gastos serão rentáveis. Sua saída é calibrar, não paralisar.
El Pulso
- Cerca de 42 empresas de tecnologia respondem por quase dois terços da alta do S&P 500 desde janeiro de 2024, deixando o índice dependente de um único motor.
- A emissão de dívida ligada à IA beira US$ 600 bilhões neste ano, pressionando juros e disputando crédito com outros tomadores.
- Transações circulares entre chips, big techs, laboratórios e construtoras de data centers levantam dúvidas sobre quanto da demanda é genuína.
- Marks propõe uma navegação calibrada: medir cada aposta pelas premissas que precisam se confirmar, pelo quanto se perde se falhar e pelo otimismo já embutido nos preços.
Howard Marks, da Oaktree, observa que a euforia com a inteligência artificial vem acompanhada de uma concentração rara de ganhos em poucas empresas, de uma escalada de dívidas para financiar a infraestrutura e de negócios entre fornecedores que se sustentam mutuamente. Ele não nega que a tecnologia transformará a economia, mas lembra que transformação não garante retorno, e que o momento pede discernimento em vez de medo ou entusiasmo cego. Sua reflexão situa o tema numa antiga tradição de mercado, a de que grandes revoluções tecnológicas costumam atrair capital antes de saberem quem, de fato, ficará com o valor criado.
Howard Marks começa sua análise por um número que chama atenção: segundo o J.P. Morgan, cerca de 42 empresas ligadas à tecnologia responderam por aproximadamente dois terços da valorização do S&P 500 desde janeiro de 2024. As chamadas "sete magníficas" cresceram em lucros acima do restante do índice por 14 trimestres seguidos. Para ele, depender de um único vetor de crescimento torna o mercado frágil, pois uma mudança na demanda por computação, na vida útil dos chips ou na estratégia dessas companhias ecoaria muito além da tecnologia.
O segundo alerta é o endividamento. Segundo o Goldman Sachs, a emissão global de dívida ligada à IA chegou perto de US$ 600 bilhões neste ano, e cerca de US$ 400 bilhões saíram do mercado americano de títulos corporativos de grau de investimento. A indústria pode precisar de US$ 1 trilhão por ano, boa parte financiada por crédito. Marks questiona se as big techs manterão suas notas de crédito enquanto consomem caixa e ampliam dívidas.
Marks também observa operações circulares, em que empresas do próprio ecossistema financiam compras de seus produtos. A dúvida é se esses negócios seriam feitos em condições independentes ou se funcionam como subsídios para sustentar demanda e participação de mercado. Quem ficará com os ganhos também permanece incerto: se os modelos se equipararem, os serviços podem virar commodities e as usuárias captariam a produtividade; se algum criador conquistar soluções indispensáveis, poderá obter poder de precificação.
Ainda que a infraestrutura pareça um caminho seguro, como vender pás numa corrida do ouro, ela carrega riscos de energia, terreno e, sobretudo, obsolescência dos chips, que costuma recair sobre quem opera o data center. Para medir a incerteza, Marks pediu ao Claude notas de previsibilidade de 1 a 10: a IA como um todo recebeu 3, enquanto a velocidade de adoção e o tamanho dos lucros ficaram em 2. Os laboratórios de fronteira também receberam 2, nota que o surpreendeu diante da necessidade de capital e da queda rápida de preços.
Ao tratar de bolha, Marks separa três questões: a tecnologia está superestimada, os investimentos são excessivos e os investidores assumem riscos demais? Para ele, a IA não é ilusão, mas ainda faltam elementos para saber se os gastos serão rentáveis. "A resposta correta não é a paralisia", escreve, defendendo seleção cuidadosa de ativos e tamanho de posição proporcional ao que pode dar errado.
Howard Marks, fundador da Oaktree, começa sua reflexão sobre a inteligência artificial por um número: segundo dados do J.P. Morgan, um grupo de 42 empresas ligadas à tecnologia respondeu por cerca de dois terços da valorização do S&P 500 desde janeiro de 2024. Para o gestor, esse é um dos principais pontos de atenção, a concentração de recursos e expectativas em torno de um único tema.
O retrato se completa com as chamadas "sete magníficas", que registraram crescimento de lucros superior ao do restante do índice por 14 trimestres consecutivos, até junho deste ano. Marks avalia que depender de um só vetor de crescimento deixa os mercados mais vulneráveis. Uma mudança na demanda por capacidade computacional, na vida útil dos chips ou na estratégia das empresas teria consequências muito além do setor de tecnologia.
O segundo alerta é o endividamento. De acordo com estimativa do Goldman Sachs, a emissão global de dívida ligada ao setor chegou a quase US$ 600 bilhões neste ano. Cerca de US$ 400 bilhões foram captados no mercado americano de títulos corporativos com grau de investimento, mais de um quinto das emissões dessa categoria. A projeção é que a indústria precise de aproximadamente US$ 1 trilhão em novos recursos por ano nos próximos anos, com parte significativa financiada por dívida.
Esse volume pode pressionar os juros e disputar espaço com outros tomadores, numa espécie de crowding out provocado pelos hyperscalers. Marks também pergunta se as big techs conseguirão manter suas classificações de crédito à medida que consomem caixa e ampliam dívidas para financiar a corrida por infraestrutura.
Há ainda as transações circulares, em que empresas do ecossistema financiam, direta ou indiretamente, a compra de seus próprios produtos. Marks cita operações envolvendo fabricantes de chips, grandes empresas de tecnologia, desenvolvedores de modelos e construtoras de data centers. A dúvida é se esses negócios ocorreriam em condições comerciais independentes ou se são subsídios de fornecedores para sustentar a demanda e preservar participação de mercado.
Também não está claro quem ficará com os ganhos econômicos. Se diferentes modelos alcançarem capacidades semelhantes, os serviços podem virar commodities, com pressão sobre preços e margens dos desenvolvedores, e as maiores beneficiárias seriam as empresas usuárias, que absorveriam a produtividade. No cenário oposto, quem criar soluções indispensáveis e difíceis de replicar poderia obter posições monopolistas e poder de precificação.
Investir em infraestrutura, na lógica de vender pás e picaretas numa corrida do ouro, tampouco é isento de risco, diz Marks. Data centers dependem de energia, terrenos, conectividade, financiamento e equipamentos de refrigeração. A maior parte do custo não está na obra, mas nos chips, cujo risco de obsolescência costuma recair sobre o usuário da instalação.
Para dimensionar a incerteza, Marks pediu ao Claude, modelo da Anthropic, notas de previsibilidade de 1 a 10. A IA como um todo recebeu 3. A direção tecnológica ficou entre 6 e 7, mas velocidade de adoção, tamanho dos lucros e distribuição dos ganhos receberam 2. Energia regulada para data centers teve 6; data centers com contratos de longo prazo, entre 5 e 6; hyperscalers, 5; fabricantes de chips, 4; data centers especulativos, entre 2 e 3; laboratórios de fronteira como OpenAI, Anthropic e xAI, 2. O gestor se surpreendeu com a nota dos laboratórios, dada a alta necessidade de capital, a queda rápida dos preços por unidade de capacidade e a incerteza sobre vantagens duradouras.
Sobre bolha, Marks separa três perguntas: se a tecnologia é superestimada, se os investimentos corporativos são excessivos e se os investidores correm riscos demais ou pagam caro. Para ele, a IA não é ilusão e terá efeitos profundos, mas faltam elementos para saber se os gastos serão rentáveis ou se os preços refletem os riscos. "A resposta correta não é a paralisia", escreve, defendendo seleção calibrada de ativos, tamanho de posição e exposição, medidos por quantas premissas precisam se confirmar, quanto se perde se falharem e quanto otimismo já está no preço.
Citas Notables
A resposta correta não é a paralisia.— Howard Marks, fundador da Oaktree
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